「ヘリコプター・ベン」の飛来にざわつく市場、黒田総裁に心変わりは

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  • バーナンキ氏は安倍首相に財政・金融政策の協調を提言
  • 三菱モルガン証や大和証は市中発行増の必要なしと分析

「ヘリコプター・ベン」の異名を取るベン・バーナンキ氏の来日をきっかけに、政府の財政支出を中央銀行が紙幣増刷で賄うヘリコプターマネーへの市場の関心が集まっている。デフレからの完全脱却を目指す安倍晋三首相や黒田東彦日本銀行総裁はどう動くのか-。

  参院選に勝利した安倍首相がアベノミクスの加速に向けて大規模な経済対策を打ち出すことを表明した今週、米連邦準備制度理事会(FRB)のバーナンキ前議長は首相や黒田総裁らと相次ぎ会談。一部の市場関係者からは早くもヘリコプターマネー効果の皮算用が飛び出し、円高・株安が一服した。しかし、梅雨空の合間から今にも一万円札が降ってくると期待するのは適切ではなさそうだ。

  バーナンキ氏は首相に対し、日本は財政出動で名目国内総生産(GDP)を増やすのと協調して金融緩和すべきだと進言したと、菅義偉官房長官は12日の記者会見で説明。この会談でヘリコプターマネーに「特段の言及があったとは承知していない」と述べた。13日付の産経新聞は政府が財政出動に向けて日銀資金を用いる検討をしていると報じたが、菅長官は、検討の事実はないと重ねて否定した。

ベン・バーナンキ氏

Photographer: Drew Angerer/Bloomberg

  ドイツ証券の山田能伸アナリストは、ヘリコプターマネー実施なら銀行株が大きな恩恵を受けると試算する。一方、三菱UFJモルガン・スタンレー証券や大和証券はヘリコプターマネーどころか、大規模な経済対策にもかかわらず、国債の市中発行は増えないと分析。国内投資家がプラス利回りの投資先を奪い合う状況は変わらないとみる。

  三菱UFJモルガン・スタンレー証券の六車治美シニアマーケットエコノミストは「純粋で理論的なヘリコプターマネーと異次元緩和の拡大が混同され、混乱している」と指摘。「政府は国債の追加的な市中発行を回避する可能性が高い。前倒債が40兆円規模で積み上がっており、必要に迫られる状況ではない」と言い、「国内投資家が利回り確保を迫られる状況は変わらない」と語った。

  黒田総裁は4月に行った日銀半期報告に関する国会質疑で、ヘリコプターマネーについて、金融政策と財政政策を一体的に行うとの認識を示した上で、「全く考えていない」と述べた。財政は政府と議会、金融政策は政府や議会から中立的な中央銀行が行うので、「一体としてやるのは法的枠組みと矛盾する」と指摘。これまでに「具体的に検討したこともない」と重ねて否定した。

  ヘリコプターマネーはノーベル経済学賞受賞者のミルトン・フリードマン氏が1969年に提唱した景気対策を比喩表現したものだ。20カ国・地域(G20)が通貨安競争の回避や金融緩和のみに頼った成長支援の限界を意識する中、財政出動の資金源としてヘリコプターマネーをめぐる議論が世界的に盛り上がりを見せている。

  バーナンキ氏はFRB議長に就任する前からヘリコプターマネーについて何度となく言及したことで、ヘリコプター・ベンと呼ばれるようになった。金融不安とデフレ下にあった日本に提案した経緯がある。中銀の紙幣増刷による財政赤字の穴埋めは日米欧とも法律で原則禁止だが、例外規定はある。日本では、財政法第5条日銀法第34条のただし書きに関する規定がそれに当たる。

  浜田宏一内閣官房参与は今週の電話インタビューで、財政・金融政策は本来、独立して実施すべきだが、日本株などの投資家心理が損なわれている中、同時に打ち出せば効果があると述べた。ただ、ヘリコプターマネー政策は「インフレに対する歯止めがなくなり、歴史的にみれば非常に大きな賭けだ」と指摘。金融政策は日銀が決めるべきで、いつもヘリコプターマネーに結び付けることに否定的な考えを示した。

  安倍内閣は12年12月の発足以降、大胆な金融緩和と財政出動などによる過度な円高の是正と株高を通じ、景気回復と物価の押し上げを目指している。ただ、14年4月の消費増税による内需低迷の長期化に、海外経済の減速も重なり、国内の景気先行きは依然として不透明なままだ。円相場は昨年6月に付けた13年ぶり安値1ドル=125円86銭から、先月24日には99円02銭と27円近く円高に振れた。日経平均株価は同時期に96年以来の高値から約3割下げた。

事実上の国債引き受け

  日本経済新聞が安倍首相は事業規模10兆円超の大型経済対策を打ち出すと報じると、金融市場では週明けから円安・株高が加速。石原伸晃経済再生担当相は同日の記者会見で、今年度第2次補正予算の財源として赤字国債は望ましくないとしながらも、建設国債発行の可能性を示唆した。今回増発すれば安倍内閣が発足した12年度以来となる。

  ただ、CMAによれば、日本国債を5年間保証するドル建てのクレジット・デフォルト・スワップ(CDS)の保証料率(スプレッド)は32ベーシスポイント(bp、1bp=0.01%)と年初来の低水準。消費増税の再延期に加え、財政赤字拡大の観測にもかかわらず、今のところ国債に対する信認喪失にはつながっていないようだ。

  日銀が13年4月に導入した「量的・質的金融緩和」では、その後の国債保有増の拡大などの追加緩和や買い入れ対象銘柄の残存期間の長期化などで、残高目標達成に必要な国債の購入額が今年、約120兆円に増加する見込みとなっている。これは、割引短期国債を除く16年度のカレンダーベースの市中発行額122兆円のほぼ全てに及ぶ規模だ。

  アムンディ・ジャパンの浜崎優市場経済調査部長は、ヘリコプターマネーは「量的緩和の一形態だ。異次元緩和と本質的にはさほど変わらない」とみる。政府・日銀は「事実上の国債引き受けに相当することをやっている。重要なのは政府がヘリコプターマネーで得た資金で何をやるかだ」と指摘。日本経済は需要不足と成長期待の低さが原因で「消費や投資が盛り上がらず、実体経済にお金が回らない。貸出増に期待しているうちは駄目で、無理矢理にでも使わせないと効果が出ない」と言う。

  日銀は2月から金融機関の日銀当座預金の一部に0.1%のマイナス金利を適用している。国債利回りは発行残高の9割近くでゼロ%を下回る状態となっている。一方、インフレ率は5月に前年比0.4%低下し、異次元緩和を導入した13年4月以来の低水準に後退している。

  JPモルガン証券の鵜飼博史シニアエコノミストと菅野雅明チーフエコノミストは13日付のリポートで、アベノミクスは「期待成長率と期待インフレ率を押し上げることができなかった。成功と言うには、ほど遠い」と指摘。バーナンキ氏が厳密に定義するよりは「漸進的」な、緩やかなマイナス金利政策と「事実上の」ヘリコプターマネーが今後の政策の中心になると予測している。

「真水」の規模が焦点

  SMBC日興証券の森田長太郎チーフ金利ストラテジストは、ヘリコプターマネーは「具体論に欠ける話であり、債券市場がどう織り込むかという議論にはなっていない」と指摘。第2次補正予算で国債を増発しても前倒債の取り崩しで全額吸収できるが、日銀が政治や海外からの期待を背景に国債買い入れを増やす場合、政府が本来は不必要な市中発行増に動くなどの配慮を示すなら「逆ヘリマネ」になると言う。

  国際通貨基金(IMF)の予測によると、今年の日本の政府債務残高は名目GDPの249.3%、19年には251.9%に膨らむ。日銀統計によれば、3月末の国債等発行残高は過去最大の1075兆円で、巨額の買い入れオペを続ける日銀の保有割合は3分の1を超えた。今月10日時点の保有は382.7兆円に達した。主な金融機関の国債売買高は5月に10兆円余りと最低を記録し、異次元緩和が始まる直前の13年3月より7割減った。

  大和証券の小野木啓子シニアJGBストラテジストの試算によると、政府の経済対策に伴う国債増発は、財投債が5兆円程度、建設国債を含む新規国債が3兆円程度の計8兆円程度の見込み。ただ、第2非価格競争入札を2兆円程度、年度間調整分を5.4兆円程度、個人向け国債を6000億円程度増やすことで、機関投資家向けの市中発行額が増えることはないと読む。

  三井住友アセットマネジメントの深代潤債券運用グループ理事兼副ヘッドは、経済対策は歳出を伴う「真水」の規模がまだ不透明だが「債券市場を悩ます需給逼迫(ひっぱく)が緩和するのか、不安と期待がある」と指摘。「前倒債の発行が積み上がっているので、市場は国債増発をあまり期待していないが、経済対策の規模が膨らめば増発もあり得ると念頭に置き始めている」と言う。

  三菱UFJモルガン証の六車氏は「財政健全化目標である20年度のプライマリーバランス(PB)黒字化は非常に厳しい。消費増税の再延期に加えて大規模な財政出動となれば、国債格下げのリスクはある」と指摘。ただ、仮に格下げされても、日銀が巨額の購入を続ける中では「悪い金利上昇は起こりようがない。多少なりと上がったら、利回り確保に苦しむ国内投資家は押し目買いのチャンスと捉えるだろう」と語った。  

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