PIMCO:緩和恩恵受けやすい5-7年債購入、超長期は当面慎重

世界最大の債券ファンド「トータ ル・リターン・ファンド」を運用するパシフィック・インベストメン ト・マネジメント(PIMCO)は、金融緩和の強化の恩恵を受けやす い5-7年の国債を購入する一方、長期・超長期債はリフレ(通貨膨 張)政策の影響に見合う金利上昇が不十分とし、当面慎重姿勢を保つ。

PIMCOの日本部門、ピムコジャパンのポートフォリオマネジメ ント責任者、正直知哉氏は7日のインタビューで「金融緩和強化の恩恵 を最も受けやすいのは短・中期債だ」と指摘。短期ゾーンはゼロ金利に 近いため、「5-7年の中期セクターをオーバーウェートにしている」 と語った。長期・超長期債については、日本国債の信用力劣化に基づく 暴落説に賭けているわけでは全くないとしながらも、「リスクとリスク プレミアムの比較で投資妙味が十分ではない」と説明し、アンダーウェ ートだと語った。

正直氏は、デフレ脱却という安倍晋三内閣の政策意図は「非常に明 確で問題設定は正しいが、リフレ策の大局的な実現可能性と有効性には 疑問の余地がある」と指摘。財政拡大には政府債務残高の累積が制約に なりかねず、金融政策も緩和強化は間違いないが、民間に根付いた低成 長期待が「金利チャネル」の需要刺激機能を損なっていると言う。2% の物価目標を導入しても、長年の賃金デフレとインフレを恐れる引退世 代の増加によるデフレ期待の定着で「実際の達成は難しい」と読む。

白川方明総裁が率いる日本銀行は為替相場を「ターゲット(誘導対 象)ではなく外生変数(外部から値が与えられている変数)」と位置付 けているが、安倍内閣が選ぶ次期総裁の下では「この考え方は決定的に 変わる」と、正直氏は予想する。しかし、10%の円安でも消費者物価 は0.2-0.3ポイントしか上がらないため、デフレ脱却には大幅な円安が 必要だと試算。円安誘導の可否は米国の外交方針と経済状況に依存する ので「輸出倍増計画を推進中のオバマ政権下では当然、どこかで限度が ある」と語った。

リフレ政策の限界

安倍首相は大型財政出動や大胆な金融緩和を掲げ、先月の総選挙で 圧勝。市場ではデフレ脱却への期待が先行し、円安・株高・超長期債利 回りの上昇が進んできた。日銀の大規模な資産買い入れの恩恵を受ける 5年物国債と20年債の利回り格差は8日、160ベーシスポイント(b p、1bp=0.01%)と2年2カ月ぶりの水準に拡大した。きょうの30 年債入札では、投資家需要の強さを示す応札倍率が5カ月ぶりの低水準 となるなど低調だった。

正直氏は、財政・金融のリフレ政策だけでは大局的にデフレ脱却を 果たすことはできないと指摘。日本のデフレは「もっと構造的で長期的 な問題」であるとし、サービス部門の低生産性や労働市場の柔軟性不 足、社会保障制度、世代間の富・所得の格差などを解決する「規制緩 和、構造改革の進展が不可避」だと強調した。

また、「構造改革は既得権益のはく奪に他ならない」とし、安倍内 閣は今夏の参院選を視野に「構造改革は後回しにしている」と、正直氏 は指摘。個人的な願望として、まず思い切ったリフレ政策による景気浮 揚・株価上昇で参院選に勝って安定政権を築き、「選挙後は構造改革に 宗旨替えして欲しい」と言う。そうすれば「本当に完全なデフレ脱却」 が現実味を帯びると予想した。

正直氏は、日本国債への投資で究極的に最大のリスクは潤沢な民間 貯蓄によるファイナンスの構造を壊しかねない「インフレの加速だ」と 分析。「名目ゼロ金利とデフレ期待、ゼロインフレ」の3つが続く限り は、貯蓄超過が金利低下を通じて投資を促すメカニズムが機能せず「財 政赤字・国債発行に対し、無制限に需要が生まれる」構図が続くと説明 した。この点で、野田佳彦前首相と白川総裁は財政再建の政府とデフレ 容認の中央銀行であり、「日本国債には最高」だったと述べた。

一方、先進国はいずれも財政が悪化した「汚れたシャツ」となる 中、日本は相対的に「ましな汚れたシャツ」のままだと、正直氏は評 価。日本国債は「自国通貨建てで、円を印刷できる中央銀行を持ってお り、政府の関与も強まる方向だ」と説明した。将来的な経常赤字化の可 能性も浮上しているが、世界最大の対外純資産国なので「ストックで多 少の経常赤字を十分支える余地があり、直ちに国債市場の不安定化につ ながるわけではない」との見方を示した。

さらには、日本国債は「米国債に対してベータ値が1以下の低ベー タな資産だ」と指摘。米金利の上昇時には日本の金利はそれほど上昇し ないので、金利上昇局面では日本国債は米国債に対してアウトパフォー ム(運用成績が上回る)する可能性が高いと説明した。

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